目前国内基金的风险与老虎基金的案例剖析日前公布的基金最新持仓状况表明，深沪各家新基金纷纷重仓持有科技股。各基金都对网络、电子通讯行业的投资比重大幅提高，网络、电子通讯类比重提高10%的基金有8只。除基金景博和基金普丰在电子通讯行业的投资占其净值的比例低于10%外，其余20只基金都大比例持有这一行业中的相关股票，其中19只基金该比例超过了20%。基金兴华电子通讯类股比重更是达到净值的45.61%。另外，同一基金旗下的不同子基金持有同样的股票屡见不鲜。比如华安和博时旗下的两基金前10名个股中有6支相同；南方、富国旗下两基金各有5支相同；华夏旗下两基金也各有4支相同。对这种现象各媒体亦纷纷撰文赞誉，好象这是一件天大的幸事。实际上，恰恰相反，这意味着基金非系统风险的增加。而在投资组合理论中非系统风险是得不到收益补偿的。构造投资组合，并不只是简单地多持有几支股票。欲降低非系统风险，还要考虑所选择的股票间的相关性。最极端的情形是都选择同一行业的股票，比如多家基金重点增仓的名单中出现的股票如东方明珠、海虹控股、清华同方、中关村、燃气股份、东方钽业等，由于这些股票间的相关性极强，尽管股票数量增多，却并不能有效地降低基金的非系统风险。因为非系统风险降低的前提是投资组合中的股票间相关性小，甚至相关性为负（如选择高度竞争的两种股票）。总之，大多数基金经理违反了一个基本的投资组合原则，即多元化原则。系统风险方面，基金表现较为谨慎。为了回避股指高位所面临的风险，基金经理大都减持股票，增加了现金及国债比例。由于国内基金缺乏避险的金融衍生工具，持现和增加国债是回避系统风险的唯一途径。据统计，公布的19家证券投资基金中，股票占资产中的比重较上年底下降3.29%，其所持的国债及现金平均达到31.70%，较上年度公布的数据上升了1.82%。除了以上的系统与非系统风险外，基金投资者还要面临一种风险??基金经理的道德风险。在经济学中，道德风险指市场的一方不能察知另一方的行为这样一种情形。因此，它有时被称为隐蔽行动的问题。对于基金而言，最典型的例子称为front-running，指基金经理先自己买入某些股票；之后再为基金买，一般而言，这样的行为会使那些股票的价格攀升；最后，在适当的时候，基金经理再将那些股票在高位抛出，甚至可能用基金（投资者）的钱去高位接盘。其它的诸如内幕交易，故意使指令执行效率降低，故意拖延或隐瞒重大信息的披露等等。有些人将这些问题归终于法律法规的不健全，笔者以为并不是这个问题。因为我国的金融市场并不缺乏成文法律，而是法律本身缺乏可操作性和缺乏法律的执法力度。当然这些问题并不仅仅针对基金经理的道德风险，整个大环境也是如此。另一方面，引进激励机制和竞争机制（近日各家新基金被取消配售新股的资格可算迈出一小步），真正实现优胜劣汰，才能减少道德风险。基金的流动性风险也不可忽视，大部分基金的定价都低于其净值有其合理的一面。比如某基金在大牛市行情中净值暴涨，但这可能仅是纸上富贵，所持股票是否能以高价变现很成问题，尤其当基金的持股较多时，抛售股票会直接影响个股的走势。以上分析了基金投资者目前所面临的风险状况。由于我国基金的历史太短，笔者下文用老虎套利基金作为一个典型的案例，剖析一下基金的风险和基金经理投资理念的问题。近期关于老虎套利基金的评论很多，大部分文章都将基金掌门人罗伯森的失败归于他的固执已见，坚持“价值型”投资策略，而忽视科技股的成长性。但是，笔者以为这并不是他失败的主要原因，他最大的失败在于：（1）违反了多元化的原则；老虎基金旗下有多个子基金，包括美洲豹基金，美洲狮等6支基金。这些基金和老虎基金一样仅持有少量的高科技股，这意味着罗伯森手下的基金经理已为其投资理念同化，而按照现代投资组合的观点看，他手下的基金经理应该有不同的投资风格，诸如稳健型，增长收益型，收益增长型等等，这样才能最大限度地降低基金的风险。显然，罗伯森忽视了这一点。（2）违反了自己坚持多年的投资风格??“价值型”投资。与多数的评论相反，笔者以为基金经理最可贵之处在于他能长期坚持一种投资风格，当然前提是这种投资风格，有理论基础和经过实践的检验。事实上，“价值型”投资策略满足这个前提，因为投资“价值型”股票是指盈利前景良好，被市场低估价值的传统型工业股票，从基本分析角度看这无可挑剔；另外，老虎基金除在1985和1994年业绩欠佳，其它年份都取得了不错的收益，20年的投资生涯中，其年均收益率高达25%。美国Windsor基金的JohnNeff和Magellan基金的PeterLynch都是华尔街历史上传奇人物，他们的成功都来自于他们能完全遵循其既定的投资策略。奥莎内西（O’shanghuessy）利用标准普尔公司的Compustat数据系统研究了美国