品牌服饰行业报告2009年12月25日行业深度报告重回渠道扩张、提价双轮驱动时代推荐维持评级核心观点:分析师马莉：Mali_yj@chinastock.com.cn：(8610)66568489相关研究1．2009年下半年投资策略：看淡出口，看好内销2009.06.282、2009年投资策略：规避周期，寻找稳健增长型企业3．报喜鸟深度研究：精耕细作，稳健发展2009.11.234．七匹狼深度研究：期待精细化管理下的持续成长2009.04.085、美邦服饰深度研究：中国大众休闲领域最成功类SPA型企业2009.01.092006年以来品牌服饰步入加速成长期，金融危机使增速延缓。在收入增长推动下，2006-2008年休闲服、女鞋、运动服、正装、户外类上市公司增速较快，利润复合增长率普遍在40%以上。国内外人均服饰消费额差距研究表明：未来5-10年，中国服装消费有望实现15%-20%增速；此次危机只是暂缓居民服饰消费增速。结合渠道、单店内生、毛利率对各细分行业增速研究表明：未来2-3年，户外行业增速高于休闲服饰，正装（品牌运营型企业）、女鞋整体平稳，运动服饰在2008年过度乐观下高渠道扩张、高订货量部分仍需在2010年消化。其中，家纺行业受地产成交面积增速影响较大。2010年重回渠道扩张与提价双轮驱动时代。随着消费者信心指数、居民收入增速见底回升，服装内销零售自9月份起逐步走高。随着经销商存货有效消化，2010H2品牌服饰龙头重回渠道扩张、提价双轮驱动时代，2010年收入增速有望达到20%、利润增速30%。维持服装内销型企业“推荐”评级，主要基于对行业发展前景、以及2010/2011年业绩弹性看好。根据渠道扩张、单店内生增长、产品提价，结合公司估值，推荐七匹狼（维持）、美邦服饰（上调）、报喜鸟（维持），罗莱、富安娜、星期六、探路者建议长线投资者在估值恢复到合理水平介入。需要关注的重点公司股票名称股票代码评级股价（元）合理价值EPS(元)PE（X）08-11EPSCAGRROE2008区间（元）09E10E11E09E10E11E七匹狼002029.SZ推荐21.3825.5---27.30.690.911.1330.9923.4918.9228.10%12.80%美邦服饰002269.SZ推荐21.3624.0---27.80.600.801.0735.626.719.9622.20%22.70%报喜鸟002154.SZ推荐20.2725.2---27.00.660.901.1330.7122.5217.9438.76%18.50%罗莱家纺002293.SZ谨慎推荐39.1037.5---41.11.001.251.5839.131.2824.7526.41%36.90%星期六002291.SZ谨慎推荐22.8922.2---26.20.570.741.0140.1630.9322.6634.23%27.84%探路者300005.SZ中性41.4032.7---34.90.570.771.0972.6353.7737.9842.15%27.90%资料来源：中国银河证券研究所（当前价格为2009年12月22日收盘价）投资概要：驱动因素、关键假设及主要预测：在假定居民可支配收入、农村人均现金纯收入增速见底的情况下，随着消费者信心指数见底回升，2009年全年服装零售增速有望达到19%，2010年有望达到24%-25%。我们与市场不同的观点：对于内销型上市公司，市场整体较为看好，我们独特之处在于定量化：根据各细分行业特征，从驱动因素变化预测未来2-3年各行业龙头收入、利润增速。在此基础上，结合各公司订货会制度、终端零售，对2010年业绩进行预测。我们认为，终端服装零售持续好转，七匹狼2010H2有望超预期，美邦服饰随着MECITY体系化运作、加盟引入，存在超预期机会。行业估值与投资建议：维持服装内销型企业“推荐”评级。基于渠道扩张、单店内生增长、产品提价，结合公司估值，推荐“七匹狼（维持）”“美邦服饰（上调）”“报喜鸟（维持）”。行业表现的催化剂：限额以上服装批发和零售额增速、重点大型商场服装零售增速超越预期，则表明单店有望出现内生增长、经销商扩张渠道动将提高，与此同时，销售价格具备提升基础，从而带动毛利率提高，所有的品牌企业均将受益于此。主要风险因素：（1）宏观经济再次探底。如果经济出现二次探底，各品牌服装终端经销商销售压力将会再次出现，行业需要再次去库存化，从而影响各经销商2010年秋冬季订货会积极性。（2）外资引发细分市场竞争格局变化。H&M、C&A、UNIQLO、ZARA等品牌如果向二线城市延伸，有可能会引起这些地区竞争格局变化。（3）家纺企业由于和地产高